我知道小米，但我不是米粉，我唯一的小米产品是一个银灰色的小米充电宝，那还是两年前参加一个会议，由会议组织方赠送的一个礼品。直到前几天，我打开电脑，仔细阅读了小米招股书，我才顿然发现，这几年我尽然忽略了这么一个伟大的企业。

　　1.智能手机和IOT只是驱动，互联网平台生态系统才是小米真正的目标

　　小米的创始人雷军，在他的公开信里十分清楚地阐述：“具体而言，小米是一家以手机，智能硬件和IOT平台为核心的互联网公司。”

　　是的，小米正在打造一个伟大的生态系统，这个平台的规模将来一定大到可以媲美腾讯，谷歌以及苹果的生态系统。换句话说，虽然在招股说明书里，小米将智能手机的竞争对手做了一个列表，分别为：苹果，三星，华为，欧珀，维沃以及联想。但是我认为除了苹果之外，小米其实已经胜出。这并不是因为小米手机的质量，性能以及创新方面比欧珀，华为，维沃和联想等手机品牌有什么过人之处。

　　在过去几年，我们也看到这些智能手机品牌推出的一系列的市场竞争策略，包括：降价，开发新产品，提升操作系统以及促销等等。但是，我们发现他们已经无法撼动小米的地位。这是因为竞争的本质早已悄悄发生了改变。手机大战已经过时。毫无疑问，小米和这些品牌都能生产和经销卓越的产品，但是由于没有构造围绕移动互联网的强大生态系统，这些品牌的市场潜力已经被大大的弱化，更可怕的是，小米手机的成本领先策略(也就是雷军不断强调的效率)还将这些品牌拉向一个完全竞争的局面，他们在应付之余，似乎还没意识到竞争的格局其实已经发生了根本的改变，等他们意识到了，我估计也将回天无术。

　　也就是说，由雷军领导的小米正在从传统的智能手机的竞争（欧珀，维沃，联想）慢慢转移到平台竞争（腾讯，苹果，阿里）。这是一个全新的竞争格局-那就是生态系统的战争。小米向互联网平台生态系统的转身，将创新的轨迹从公司内部转移到公司外的庞大网络。比如说，苹果的IOS平台对其十几亿用户的价值主要来自上数千万个APP，而这些APP并不是苹果公司拥有的。

　　一个平台的生态系统存在于一个更大的竞争环境里，在这个竞争环境里，小米则需要和对手平台的生态系统进行竞争，谁将是小米的对手平台?在国内，小米的对手平台是腾讯，百度和阿里，在国外，则是苹果，谷歌，亚马逊等。那么他们到底竞争什么呢？当然是用户流量以及平台的合作伙伴。这一点小米非常清楚。

　　小米的智能手机以及IOT不是小米的最终目标，他们只是小米从提供传统的产品和服务转移到建立一个伟大平台生态系统的驱动。这两大驱动力的汇合和化反（借用一下贾跃亭的名句）加速了小米向平台的迁移。生产智能手机是源于快速，无所不在以及日益普及的移动互联网络的发展。而物联网的出现，则允许日常消费品通过互联网进行沟通。值得一提的是，IOT的好处有两个，其中一个就是从联网的硬件里产生大量不间断的数据流，这个数据流不同于我们常常在管理分析时所用的静态的数据点，一个比较贴切的比喻就是长江和池塘，你只有在长江里，才能游得更远。IOT另外一个优点就是联网的硬件还可以实时地传递背景信息，例如地点，环境和温度等等。这种情景意识可以创造一个全新的商业模式。

　　大多数成功的平台都是从成功的独立产品开始的，小米也不例外。平台冷启动最大的挑战就是同时吸引用来两边的用户。围绕这个问题的理论很多，比如说用户补贴，但是，很多人没有意识到价格补贴是多么的昂贵，除非你不在乎烧钱。最安全的做法就是通过提供一个有价值，有吸引力的产品或服务让平台的一边先发展起来。小米手机不是因为MIUI操作系统变得很火，相反，MIUI是因为小米智能手机和IOT的成功（创新，高质量，精心设计以及专注于用户体验）才得到米粉的拥护。所以说，最成功的互联网企业是从成功的产品开始的，然后进化成平台。苹果手机一开始是从一个独立产品开始，而不是平台。Windows，Facebook,微信，谷歌，百度也都一样。只有互联网平台一边（米粉）趋之若鹜地使用后，然后再加上第二边，才进化成一个真正的平台。小米为了大量，快速地获得米粉，在智能手机和IOT硬件的生产和营销上则采用了成本领先的策略。由于IT硬件行业已经形成高度专业化的分工，市场上有许多高度专业化加工制造商，他们以代工为生。小米只需要专注于产品的开发，设计以及后期的营销，将产品的生产交给高度专业化的OEM企业，对小米来说，不仅成本低，产量快而且质量也有所保证。这可能就是为什么小米可以高效率，低成本生产的原因。产品销售则借助电子商务市场的蓬勃发展通过自有的直销平台以及第三方平台进行。线下的小米之家直营店则是为了让用户亲身体验产品来增加其购买意愿。

　　还有一点非常重要，那就是小米全球拓展的能力，到目前为止，小米的产品已经进入全球74个国家和地区。正如我上述所言，小米最终的目的不是从产品获得利润，而是在构建一个超级生态链，通过销售物美价廉的产品，让米粉遍布全世界，MIUI的成功只是时间问题，这一点我一点都不担心。到那时，我们会发现中国最国际化的互联网企业不是阿里，不是腾讯，更不是百度，而是伟大的小米。

　　小米为什么要成为互联网企业？互联网平台和提供产品的企业之间的一个非常关键的区别就是平台是多面的，跨边界的。这一点提供产品的企业则几乎很难做得到。大众市场对专业化产品的不断需求也不是提供产品和服务的企业所能满足的，这样，互联网平台企业就可以通过广泛的用户订制服务打入大众市场以及这些市场的长尾。这个市场潜力不是大规模的产品生产企业所能媲美的。

　　正是由于互联网平台模式无论在潜在规模，专业化订制，市场潜力，长尾，锁定，网络效应都远远超过产品和服务模式，其可观的收入和利润的机会也是传统模式不可比拟，其估值自然也不是传统行业可以企及的。这也是雷军一直强调小米是一个互联网企业的原因。

　　2.小米的估值

　　我们刚刚阐述了小米即将从一个提供产品和服务的企业，逐步进化成为一个互联网平台型企业。这将是一个跨区域，跨行业的伟大多面平台。作为平台所有人的小米，其价值体现在以下四个方面：

　　1）将创新分配给合作伙伴：小米已经是一个十分创新的企业，但小米并不希望只是一家创新的企业，因为所有的创新都自己来做其实并不经济，也会极大分散公司的核心竞争力。对小米来说，其平台最重要的价值就是将其生态系统里大量的创新活动分配给市场上众多的合作伙伴。这些跨行业的合作伙伴会比小米更接近市场的脉搏，对市场细分以及应用领域理解得更加深刻和敏锐，这样，他们更能产生络绎不绝的创新来补充平台。这些独到的创新可以将平台带进更加多样化的市场领域，行业以及地域。这些价值可能连小米自己也不能想象。

　　2）将财务风险转移给合作伙伴：小米的合作伙伴在小米平台上为小米开发产品时，则自己需要承担财务风险，所以，不同于传统的产品开发，小米可以将基于平台创新的成本和风险转移到其合作伙伴那里。这些合作伙伴和小米共舞的动力则来自对成功的渴望。万一成功了，回报将会十分丰腴。

　　3）无边际的市场潜力：一个生产智能手机的企业，无论他的规模有多大，在构思新产品的时候也必须将焦点放在大众市场的需求，因为可以产生规模效应以及大量的销售额。然后，对于长尾市场(通常是有着订制化需求的利基客户群体)，一个生产智能手机的公司就无法很经济地伺候。不要小看这些有着独特需求的利基市场，这许多由一家公司伺候不了的利基市场加起来就是一个错失了的大机会。有时候比大众市场的规模还要大。这正是互联网平台的另一大驱动，现在的用户对大众化，同质化产品越来越不待见，对订制的需求越来越高。与此同时，产品和服务的复杂化也在不断提升。小米自然明白这个道理，通过动员多元化的合作伙伴来处理平台市场的利基需求，小米可以能集中精力在他们的核心领域以及大众市场，与此同时，平台还将满足市场的长尾客户复杂而多元的需求，提供专业化，订制化的解决方案。如果小米用其生态系统成功地捕捉其市场的长尾的话，它就能给用户和合作伙伴创造一个双赢，蛋糕也将越做越大。

　　4）平台一旦建立良性循环，成功会导致更加成功：当平台人气上升，平台会变得特别受欢迎，成功会招致更成功。小米开放给越来越多的合作伙伴，则对现有和潜在用户的价值就越来越大。这些合作伙伴十分渴望去创新，这样就能创造一个良性循环，那就是：米粉在小米平台上所能做的越来越多，平台就越有吸引力。米粉越多，这个平台对合作伙伴的吸引力就越大，一个良性循环就形成了。

　　我在想，如果小米只是一个生产智能手机的企业，我们大可以通过传统的折现现金流法来给小米计算估值。它主要是基于小米的历史财务数据预测小米的未来自由现金流，如果为正值，其风险也可以评估的话，那么，用这种方法就可以很容易地估计小米的价值。但是，我相信这样的估值结果其实没什么想象力，毫无看头。这是因为它完全忽视了小米在蝶变成为互联网企业后所面对的全新的市场潜力，网络效应以及盈利能力。这些我们还无法根据小米招股书里提供的数据进行预测的，甚至小米自己也无法估计。这让使用折现现金流法来估值变得不太靠谱。幸运的是，我们还是可以用其他的估值方法来对小米进行估值。

　　上米上市之后，投资者最关心得将是它如果和市场上其他互联网公司竞争，苹果是最接近小米的商业模式，其他竞争对手包括腾讯，阿里以及百度等。小米的成本领先战略以及积极海外市场拓展意味着其用户和增长势头会大大优于这些成熟的竞争对手。相比腾讯，阿里以及百度，小米则更有可能成为一个国际化的互联网企业。投资者面对的最大风险可能是经济的增长的速度。一个成功的IPO要求投资者对股票或管理层抱有强烈的信心，对未来的增长持乐观看法。

　　我选中了五家上市企业来给小米估值，苹果的商业模式是最接近小米，其他可比公司包括腾讯，百度，阿里以及谷歌。所有的价格倍数和数据来自Morningstar.com2018年5月18日。

　　我们再来看看小米招股说明书里的财务数据：

　　注1：由于小米在前几轮融资时发行了可转换可赎回优先股，这些优先股在资产负债表上是以债务形式体现(US$252.3亿)，在小米IPO之后，这部分负债会自动变成普通股，所以，届时小米的净资产将大约为：53.6亿。

　　注2：人民币与美元汇率为6.4:1

　　由此我们可以计算出小米的估值区间：

　　1.按照销售额的倍数（P/S）,我们得出小米的估值为：1288亿美元

　　2.按照净利润的倍数(P/E)，我们得出小米的估值为：385亿美元

　　3.按照净资产的倍数(P/B)，我们得出小米的估值为：499亿美元

　　4.按照月活用户的倍数（P/MAU）,我们们得出小米的估值为：950亿美元

　　我们用可比公司法得出小米的估值区间在385亿美元到1288亿美元之间，中间值为724.5亿美元，平均值为780.5亿美元。

　　所以，我有理由相信小米的IPO估值在700亿美元到800亿美元之间是合理的。

　　后话：

　　如果一切进行顺利，小米将会于2018年下半年在香港IPO。从此小米会一骑绝红尘，将会在很短的时间内超越百度，中国互联网行业三足鼎立的BAT时代将会变为ATM（阿里，腾讯和小米）时代。

　　向小米致敬！

　　本文来源：注册估值分析师（CVA）协会

　　作者：弗莱德，CVA持证人