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被我找到了!爱尔眼科真正的护城河!

21年11月24日 阅读:2278 来源: 林昌华原创

  有位读者问林教头能不能给爱尔眼科做个DCF模型的估值,其实我早有此意了,也关注爱尔眼科很久了,但迟迟没有动手的原因在于没看明白它的竞争优势。虽然它的商业模式很简单,无非就是开店动手术,但要看明白很不容易,如果定性上的判断没有弄明白,我就没法进行财务建模:你不知道爱尔眼科还能不能继续增长,它的强势是一时的,还是会被侵蚀。


  不过终于在牺牲了好几根头发后,林教头终于把爱尔眼科的竞争优势(护城河)弄明白了。


  爱尔眼科的护城河到底是什么?我们会想到一些想当然的理由:品牌、资质、口碑……就这?林教头在之前的文章《企业护城河的分析框架(1):什么是假的护城河?》就明确指出:差异化不是护城河!


  如果爱尔能在我们城市开家店,那么这并不代表我不能开。我还打电话问了业内的朋友,他说爱尔的合伙人体制难以复制等,可我也觉得似乎缺了点什么。


  现在我弄明白了:对于民营眼科医院,竞争优势亦可分为需求端与供给端。


  1,需求端


  竞争优势来源于:有限半径市场、先发优势、客户锁定。


  (1)有限半径市场与先发优势


  医疗服务辐射半径有限,一座城市可容纳的患者有限,这就是有限半径的市场,每家医院的服务半径形成了一个个局部市场,而不是像互联网或白酒的销售网络一样连通起来的市场。


  若先行者抢先占据某座城市的市场,则竞争对手进入后可能无利可图。以一座1000万人口的城市为例,若近视率50%,屈光手术渗透率0.33%,则做屈光手术的人口仅1.65万人。其中,半飞秒手术价格约1.5-1.7万元,全飞秒1.8万元,ICL/PRL植入手术3.8万元,按均价2万元来算,该城市能容纳的屈光手术市场容量仅3.3亿元。


  就拿长沙、沈阳来说,两家城市一南一北,规模都差不多。2021年,长沙常住人口1004.97万人,长沙爱尔2020年营业收入4.44亿元,如果假设屈光手术占比是43.49%,那么长沙爱尔的屈光手术营收贡献约1.93亿元,占了长沙市场的58.48%。2020年沈阳人口约902万人,屈光手术市场容量约2.68亿元,沈阳爱尔屈光手术营收约1.68亿元,占沈阳市场的62.69%。由于服务半径限制,同一城市若被抢占,留给新进入者的市场份额可能并不具备吸引力。


  那么,一家1000万人的城市能容纳多少家眼科医院?很遗憾,说不定真的就1家。爱尔眼科在招股书上披露了不同医院的辐射人口,基本上一座医院就能直接覆盖掉一家地级市。随着终端往周边县级市渗透,留给竞争对手的蛋糕真不多。


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  先发优势如果同供给端的竞争优势相结合,将会产生强大的壁垒,现在先把需求端说完。


  (2)客户锁定


  眼睛属于精密器官,消费者倾向于选择有名气、口碑好的医院,龙头存在强者恒强的可能性。网上找不到消费者选择眼科医院的数据,但是可以拿医美来做对比。医美、眼科、牙科是医疗服务的三大赛道,其中眼科、医美有一个共同的特征:年龄越小,来消费的越多。屈光手术40%的用户群是学生党,12.3%是服务业人员,这都是对颜值很看重的群体。如果看年龄,屈光手术客群中有66%是18-24岁人群,更有钱的30-39岁、40-49岁人群比例才12.8%、2.1%,这说明来做屈光的都是年轻人,反而人到中年以后就对颜值佛系了,戴眼镜就戴眼镜,无所谓了。


  若以医美来类比,则机构资质、知名度和口碑、成功案例、从业资历、医生等,都是最重要的考虑因素,即消费者注重医院的实力。龙头在资质、知名度、口碑、医生资源上均能形成复利效应,实现强者恒强,龙头对下游客户的锁定能力强。


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  2,供给端


  竞争优势来源于:盈利爬坡


  一家医院的一次性投入达上千万元,建成后需要3-5年的盈利爬坡,医院必须维持需求端的市场份额才能支撑起供给端的规模经济。根据爱尔眼科招股书,公司要新建的医院投入成本达1000万-4000万元,即使是现有医院的扩建成本也不见得少。


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  医院不是开了就能赚钱的,而是有一个盈利爬坡的过程,大约3-5年才能扭亏为盈,到第9年才能稳定盈利。


  3,需求与供给端的结合


  有限半径市场只能容纳少数公司,可能就一家龙头,先入者能占据先发优势,让新进入者无利可图。而新近入者积累的案例、资历也是消费者最看重的点,先发优势不但能抢占有限半径市场的山头,还能随着时间的积累形成复利效应。后面的人进来得越晚,和龙头的差距就越大。供给端受制于庞大的固定资产投入以及漫长的盈利爬坡过程,蛋糕太小的话,竞争对手进来就不划算,因为剩下的蛋糕渣根本不够它爬坡的,还没爬起来就死了。


  这才是爱尔眼科真正的护城河!


  看懂了公司,接下来才是财务建模估值的环节了,不过就等下一篇文章再写吧。


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