随着2022年一季报的发布，Teladoc的股价迎来了有史以来最大的单日跌幅，这与其在2022年第一季度就大幅对收购Livongo所产生的商誉进行减值有关。虽然Teladoc一季报并不亮眼，但营收的增速只是略低于其对2022年全年的展望，与2021年同期相比，运营亏损还略有收窄，但由于66亿美元的商誉减值，导致其当季出现高达66.7亿美元的亏损，这直接导致在4月28日当天，股价从59美元跳水到36美元，市值大幅收窄到50亿美元以下，这与2021年初近400亿美元的高点相差8倍。

　　正如我们在《从Teladoc看数字医疗的下一步挑战》一文中所强调的，数字医疗尤其是在线问诊已经被疫情催熟，Teladoc的用户数在2021年年底已经达到5360万，只比2020年增长了不到300万。而在2022年一季度，用户数只是微增到5430万，只增加了70万用户，这对依靠人头费来增长的Teladoc来说是很大的危机，其不得不寻求新增长点，而慢病管理和在线精神问诊被寄予成为新增长引擎。这也推动了Teladoc去收购Livongo和BetterHelp来分别进入这两个领域，但正是对Livongo的收购导致了商誉的大幅减值。

　　2020年10月，Teladoc最终以交易对价139亿美元完成收购Livongo，Teladoc快速进入慢病管理市场。由于自身已经坐拥超过5000万会员，通过转化这些会员，从低客单价的在线问诊转为高客单价的慢病用户，即使会员数增长缓慢，Teladoc仍然保持高增长。自从被Teladoc收购以来，Livongo获得了高速增长，从一年前的55.3万增长到2021年三季度末的72.5万，增速为31%。但是，Livongo在2021年二季度的会员数量已经为71.5万，与去年同期的41万相比，增速高达74.4%。而2021年整个三季度只净增长了1万人。Livongo的高增长事实上在合并后9个月内已经到达峰顶。这导致Teladoc管理层将慢病管理未来的增速大幅调低为25%-35%。

　　虽然慢病管理增速下调为30%左右，但Teladoc仍将其作为重要的增长点。不过，在经过了2021年四季度和2022年一季度这6个月之后，管理层不得不承认慢病管理已经到了天花板，这也是促使其对商誉大幅减值的直接原因。从数据上来看，2022年底，Livongo的会员数量是72.9万，只比三季度增长了4000人，而2022年一季度的会员数量是73.1万，环比只增加了2000人，环比增速分别为0.6%和0.3%。

　　Teladoc在慢病领域的折戟的原因是大幅高估可转化用户规模，而这又取决于两点：用户被管理的需求不高和B端客群的可选择性强。

　　首先，慢病人群被管理的需求并不强烈，这导致这一市场规模始终被高估。以Livongo为例，虽然企业全额支付，但Livongo招募糖尿病人的实际参与率长期维持在35%左右，也就是在免费的情况下，只有1/3的慢病人群有意愿参与慢病管理。但是，这一数值（参与Livongo糖尿病管理项目的会员数量）只是统计了加入糖尿病管理项目的人数，而加入之后，这些人是否持续使用，是没有办法从这一数值中看出来的。Livongo的财报中也明确表示，这一数值（参与Livongo糖尿病管理项目的会员数量）包括三类人群：

　　1、加入后已经停止使用Livongo糖尿病管理的雇员和其家属

　　2、已经离职的雇员

　　3、加入后，有连续4到6个月没有使用Livongo糖尿病管理的雇员

　　因此，慢病人群并不如市场想象那样大，在有B端全额支付的前提下，只有1/3的用户愿意加入，如果是用户自费，这个市场根本不可能有规模。很多人想当然认为用户有迫切的健康管理需求，而事实上，慢病管理本身是逆人性的，而且大幅占用个人的自有时间，对已有的生活习惯冲击很大，用户缺乏长期坚持的可能性。

　　其次，Livongo的主要客群是企业和保险公司，虽然企业被说服采购的可能性较大，但保险公司拥有更大的客群，关键还在于保险公司的意愿。与在线问诊不同，慢病管理是保险公司自有管理的一个部门，其对采购第三方服务的意愿度不高，甚至可以说有明显的利益冲突。

　　比如，Aetna虽然会向其自保用户提供Teladoc的慢病管理服务，但自有的团险才是其主要的份额。而联合健康虽然也在其平台提供Teladoc的服务，但更会主力推荐自己的服务——Optum Virtual Care。因此，当Livongo向类似Aetna和联合健康等大型保司进行销售的时候，会面临较大的可替代性，这导致其很难将从保司获取的用户转化成慢病管理用户。

　　所以，Teladoc虽然与Livongo的客户重叠只有25%，其可扩展的用户规模在理论上会很大，但实践证明慢病管理规模很难获得持续的增长。为了保持增长，Teladoc也拓展了糖尿病之外的其他慢病领域，但所有病种叠加起来的增长仍然十分有限。根据2022年一季报，Teladoc目前的客户中有27%同时加入了两种或两种以上的疾病管理项目，而2021年三季报同期已经达到24%。这意味着在过去6个月，Teladoc向其他病种拓展的速度也大幅放缓。

　　从Teladoc收购Livongo之后的发展来看，单病种的慢病管理面临很明显的市场规模天花板，考虑到数字疗法的使用比慢病管理更为复杂且普遍缺乏在线教练（Coach）的持续督促，无论是获客还是降低脱落率都不可能比慢病管理更有可能突破天花板。因此，数字疗法在美国市场虽然获得诸多追捧，但实际的可能增长将更为困难，也难以获得真正有价值的发展。

　　来源：村夫日记LatitudeHealth