风险投资属于另类投资（alternative investment）中的一类，相较于对冲基金（hedge fund）等投资类型而言，其实一直以来是非常冷门的。即便在美国硅谷，当你成立了一家风险投资基金后去银行开户的时候，银行工作人员十之八九会指着开户申请表上公司业务一栏问你：“什么是风险投资？”

    在中国，最近两年，随着政府“大众创业 万众创新”等政策的出台，以及“互联网＋”的概念迅速升温，中国进入了“全民创业”的阶段。创业需要大量的资金，而这些资金很多来自风险投资，因此风险投资也一夜之间变成了“显学”。

    在这个大背景下，大量的资金涌入风险投资这个行业，希望能在创业大潮中获得丰厚的回报。这就带来了三个问题：

    投资风险投资基金到底能赚钱么？

    风险投资基金是最赚钱的投资类型么？

    哪类风险投资基金最可能赚钱？

    风险投资基金的周期特别长，而中国的风险投资行业发展历史相对较短，现在下结论有点为时尚早。美国的风险投资行业已经有近40年的历史，本文通过分析1981年至2013年在美国成立的1552只风险投资基金的投资回报情况，用数据来回答上面三个问题。需要指出的是，美国的风险投资基金一般是5+5模式，一般成立6年后投资业绩才开始显现并且进入稳定期，因此2011年以后的统计数字的参考意义相对较小。

    投资风险投资基金到底能赚钱么？

    答案：能赚钱，近10年来的行情大约是1块钱可以变成1.94块。

    分析：风险投资人在宣传自己的投资业绩的时候最常用的说词是——“我投资了ABC项目，不到两年时间估值翻了10倍”。风险投资基金从开始到结束一般是10到13年（中国的基金要短一些），所以这是个马拉松比赛，在某一分钟你跑第一说明不了任何问题，全程下来你跑第几、用了多久才是重要的。

    如何对一个基金进行总体评价业内是有非常多参数的，其中最重要的一个就是TVPI（total value to paid in）。TVPI值不到1表示亏钱，等于1表示不赚不亏，超过1表示赚钱。如果TVPI值是2，那表示赚了一倍，以此类推。

    我将1552只基金按照成立的年份进行分组，计算每组的TVPI值（已扣掉基金的管理费和carried interest）（图3.1）。从这组数据中可以看出，除了1999年成立的基金略微亏损外（TVPI值为0.96），其它历年成立的基金都实现了盈利。1990年代中期成立的基金因为赶上了互联网第一次大潮而大赚，基本都赚了3倍乃至6倍以上（1995年成立的基金TVPI值为6.07）。现在在硅谷名声显赫的风险投资基金公司大多都是靠着这一波起来的；而遭遇2000年互联网泡沫破裂的基金基本没赚。2006-2011年间成立的基金的TVPI在1.66（2006年）到2.56（2010年）之间，这6年间的平均TVPI值为1.94，可以认为这代表了近十年来风险投资的稳定投资回报率。

    风险投资基金是最赚钱的投资类型么？

    答案：不一定是最赚钱的，但大多数时候比股票市场赚钱。

    分析：一个投资类型是否值得投资通常是和一些主要指标（benchmark）相比，比如标准普尔500指数（S&P 500 index）。如果一个投资类型的指标低于标准普尔500指数，那意味着同样的钱投资股市盈利更多。这个道理也适用于单个基金。如果一个风险投资基金的投资回报还不如指数基金（index fund），那这个风险投资基金可以说不值得投资。

    我将1552只基金按照成立的年份进行分组，计算每组的IRR（internal rate of return，内部收益率）和TVPI值（已扣掉基金的管理费和carried interest）（图3.2和图3.3）。从图3.2可以看出，风险投资基金的IRR在1990年代末期曾经突破100%（1996年IRR为100.73）；2000年互联网泡沫破裂后，风险投资基金的IRR曾连续多年低于标准普尔500指数；2006年开始，风险投资基金的IRR开始反超，近年来二者的差距开始拉大。相应的，风险投资基金的TVPI值也呈现了类似的变化趋势（图3.3）。总体而言，自2006年来，风险投资基金的投资回报率稳定高于股票市场。

 2006-2011年风险投资基金的IRR平均值为21.47%，按照有些中国投资人的标准（或者说期望）来看，并没有很高。这就引申出一个问题——那为什么美国的投资人仍然投资风险投资基金呢？一个原因是两国的资本市场差异导致的。美国的资本市场投资人以机构投资人（如养老基金、主权投资基金等）为主。这些机构投资人手握上千亿美元的资本，不可能把所有的鸡蛋都放到股市这一个篮子，需要将资金配置到不同的投资类别（房地产、债券、私募股权基金等），风险投资基金自然成为一个不可或缺的类别；另外一个原因是战略布局。很多风险投资基金是属于产业资本（corporate venture capital）性质，从英特尔到辉瑞制药都有自己的投资基金。它们通过这些基金利用股权投资的形式来发掘最新的创业项目，获得最新的技术，并为日后的并购埋下伏笔。

    哪类风险投资基金最可能赚钱？

    答案：投资回报高的基金具有三大特点——大基金（规模超过1.5亿美元）、投资早期项目（A轮及A轮以前）以及专注单一领域。

    分析：图3.1-图3.3的数据显示风险投资这个行业的投资回报率基本和美国整体经济的变化是一样的。除了外在大环境的影响外，风险投资基金的投资回报还受到很多内在因素的影响。我从基金规模、投资阶段、投资行业三个方面来分析如何选择一只最有可能盈利的风险投资基金。

    基金规模：做对冲基金的一般有个共识——盘子越大越难赚。那风险投资基金是否也有这个特点呢？美国的风险投资基金按资金规模大致分成三等：小基金（不足5千万美元）、中基金（5千万到1.5亿美元）和大基金（超过1.5亿美元）。我将1552只基金按照成立的年份进行分组，计算每组的IRR（已扣掉基金的管理费和carried interest）（图3.4）。从数据中可以看出，自2000年后，大基金的IRR代表了全行业的水平，展现了一个稳定持续增长的趋势；与此相对，中小基金的IRR波动较大，特别是小基金的波动幅度相对更大。由此可见，风险投资领域基金规模越大收益越高、越稳定。

    投资阶段：风险投资基金经常将其投资聚焦在特定阶段的项目（如天使轮，A轮等）。在此，我将专注A轮及A轮以前的基金称之为“早期基金”；专注B轮及B轮以后的基金称之为“中后期基金”；各个阶段都投的基金称之为“跨阶段基金”。我将1552只基金按照成立的年份进行分组，计算每组的IRR（已扣掉基金的管理费和carried interest）（图3.5）。从这些数据可以看出，早期基金的IRR长期达到或超过全行业水平；中后期基金的IRR波动较大，且时常低于全行业水平。中后期基金表现不稳定的一个原因是成熟项目的估值、收购价格或IPO价格受大环境影响较大。例如，Fidelity（富达）在2015年3月以每股30.72美元的价格（相当于160亿美元的估值）投资了Snapchat。仅仅过了半年，Fidelity就将每股价格下调至25.75美元，跌幅高达16.18%。Fidelity此举一下戳破了创业企业的估值泡沫。在此之后，美国众多“独角兽”（估值超过10亿美元）企业的估值纷纷遭到下调，不得不降低估值以进行融资。泡沫破裂对后期投资人的投资回报影响尤为明显。

    投资行业：很多风险投资基金专注于某一个特定的行业，有的专注于几个行业。我将1552只基金按照成立的年份进行分组，计算每组的IRR（已扣掉基金的管理费和carried interest）（图3.6）。从历年数据来看，自2000年后，专注于单一领域的基金的IRR稳步上扬，并保持了不低于全行业IRR的业绩；相反，投资多个领域的基金的IRR常年低于全行业水平，且波动较大。美国的医疗领域可进一步细分成生物技术（如CRISPR/Cas 9基因修改技术）、医疗器械、医疗服务、医疗软件和药物研发5个子领域。从1997-2013年的数据来看，生物技术和药物研发的IRR一直较高，且近年来逐步攀升；反观医疗器械和医疗软件领域，IRR一直维持在低档（图3.7）。

总结：

    风险投资作为一个投资类别其盈利状况较为满意。近十年来，TVPI值约在1.94。

    风险投资的投资回报（IRR及TVPI）高于股市（标准普尔500指数）。

    投资回报率较高的风险投资基金具有规模大（1.5亿美元以上）、投资早期项目（A轮及A轮以前）且专注于单一领域的特点。

    在医疗领域内，生物技术和药物研发始终是投资回报率较高的子领域。