高门槛带来上游高毛利

　　1. 总览：利润集中在上游，交易额发生在下游

　　从医美商品流动链条来看，我们将产业划分为上下 2 个端口。医美产业链上游主要包括原 料生产商和产品制造商，下游包括各类医疗美容机构，以及广告传媒、O2O 平台、医美中 介等医美服务平台，共同构成医美行业生态圈。

　　不同于商品类消费，医美的购买入口可以发生在线上/线下，真实消费场景一定发生在线下。一般而言，在医美产业链收入分布中，原材料占 20%左右，渠道和代理商约占 60%，医生 和诊所约占 20%。

　　医美行业交易额主要发生在下游，利润主要集中在上游，上游龙头毛利率和净利率维持在 较高水平，下游因受销售费用的侵蚀，盈利水平不乐观。近年来前端购买入口向线上偏移， 产业链价值重新分配。

　　上游厂商因行业监管相对规范，产业相对集中，龙头公司能获得稳 定的高利润，目前获得国家药品监督管理局批准的产品较少，龙头厂商毛利率在 75-85% 之间，净利率也维持在 25-37%的较高水平。下游的医美机构市场定价参差不齐，医美机构 虽有50-60%的毛利率，但盈利水平受销售费用的严重侵蚀，行业内盈利机构占比不足30%。

　　下游终端整合提升空间更大，且近年来前端购买入口向线上偏移，产业链价值重新分配。医美产业作为一个涵盖多方面的交叉产业，包括医疗科研、器械、美容服务、文化娱乐等 产业，具有广阔的市场维度，为更多参与方提供了更大的价值实现平台。

　　以昊海生科生产的玻尿酸为例，一只玻尿酸产品从生产到从出厂，加价倍数在 12.5 倍左右， 原材料生产商的毛利率约 92%。该产品再销售往主流平台和大型医美连锁医院，加价倍数 约 1.7-5 倍，经销商和医疗美容机构、医美服务平台共享的毛利率区间在 40-80%之间，由 经销商享有的毛利率区间一般约为 15-25%。

　　2.2. 上游：高门槛带来高利润，高端进口为主低端竞争激烈

　　医美上游包括医疗美容器械、医疗美容材料及医疗耗材的研发生产，上游厂商因行业监管 相对规范，产业相对集中，尤其龙头公司利润率较高。

　　我国医疗器械市场近年来增长率保持在 20%左右，医疗器械市场在我国有巨大的发展潜力。2017 年全球医疗器械行业的销售规模约为 4650 亿美元。以中国为代表的新兴市场，由于 产品普及需求与升级换代需求并存，市场规模增长速度较快，我国医疗器械市场近年来增 长率保持在 20%左右，2018 年行业市场规模达到 5304 亿元。医疗器械行业属于国家重点 支持的战略新兴产业，我国是人口大国，随着人口老龄化的到来和经济的快速发展，行业 发展前景十分广阔。

　　医疗美容器械市场尚属于新兴市场，市场规模虽小但发展空间较大。根据 Medical Insight 报告，2016 年全球无创及微创医美器械的市场规模达到 84 亿美元，预期于 2021 年达到 139 亿美元，年化复合增长率为 10.5%。分产品来看，使用最多且增长较快的医疗美容器械 产品有：激光美容仪、射频美容仪、美容注射器、吸脂机等。

　　医美器械行业门槛较高，外资巨头和少数本土优势企业占主要地位。从市场占有率看，外 资巨头和少数本土优势企业占主要地位，活跃在国内的主流激光医疗设备厂商有以色列飞 顿（ Alma）、中国奇致激光、美国科医人（Lumenis）和赛诺秀（Cynosure）、欧洲之星（Fotona）、

　　中国半岛医疗、深圳 GSD 等，这些产品占据我国激光医疗及美容设备行业 90%以上的中高 端市场。美国、以色列、德国等发达国家的激光医疗及美容设备行业起步较早，形成了较 为成熟的产业链条，包括公立医院及大型连锁整容医院。市场上还充斥着大量中小型激光 医疗设备厂商和生活美容仪器制造商，这类企业由于普遍起步较晚，受制于医疗器械行业 本身的高门槛，主要集中于中小型民营美容院、私人诊所和专业生活美容院，获取的利润 率也相对较低。

　　医美原材料方面，注射填充类以玻尿酸、肉毒素为主。根据 ISAPS 数据，使用肉毒素和玻 尿酸的整形项目分别达 503 万例和 330 万例，占比共计 66%，根据新氧大数据，我国注射 医美中，玻尿酸和肉毒素的占比达到 66.59%和 32.67%，占比共计 99.26%。透明质酸（俗称 玻尿酸）是一种由 N-乙酰氨基葡萄糖和 D-葡萄糖醛酸为结构单元的天然高分子粘多糖， 广泛存在于脊椎动物结缔组织和体液中，具有独特的黏弹性和优良的保水性等性质。肉毒 杆菌内毒素（俗称肉毒素）是肉毒杆菌在繁殖过程中分泌的毒性蛋白质，具有很强的神经 毒性。肉毒素作用于胆碱能运动神经的末梢，以某种方式拮抗钙离子的作用，干扰乙酰胆 碱从运动神经末梢的释放，使肌纤维不能收缩致使肌肉松弛以达到除皱美容的目的。

　　玻尿酸安全性和有效性较高，目前 CFDA 认证约 15 个品牌，中低端产品的竞争最为激烈。目前 CFDA 认证约 15 个品牌，其中进口品牌 6 个，国产品牌 9 个（含台湾品牌 2 个）。这 些品牌中，美国乔雅登属于高端产品，法国瑞蓝以及韩国艾莉薇属于中高端产品，剩下的 大部分属于中低端产品，中低端产品的竞争最为激烈。在市场占有率方面，根据 Frost&Sullivan 数据，2018 年，全球化妆品级透明质酸原料的销量为 250 吨，华熙生物化 妆品级透明质酸原料的销量为 108.72 吨，市占率达 43.49%。

　　目前玻尿酸终端定价较为混乱，进口品牌玻尿酸终端零售价高于国产品牌。以乔雅登、瑞 蓝等品牌为代表的进口品牌整体售价较高，终端零售价普遍在 3000-7000 元/支之间，国 产品牌如华熙生物、昊海生科、爱美客产品价格稍低，在 500-3000 元/支之间。目前玻尿 酸终端定价较为混乱，医美终端机构进货成本不同，对玻尿酸的定位不同（如有些医美机 构用玻尿酸引流，以成本价售卖，定价低）。

　　由于目前获得国家药品监督管理局批准的产品较少，上游产商能获得稳定的高利润，玻尿 酸上游生产商毛利率在 90%左右，如昊海生科招股书公布的玻尿酸产品毛利率在 91-93%之 间。

　　得到 CFDA 认证并获准在国内上市的注射用肉毒素只有 2 种，进口的保妥适肉毒素价格约 国产衡力的 2-3 倍。目前世界上只有中国、美国、英国和德国四个国家能够生产肉毒素， 得到 CFDA 认证并获准在国内上市的注射用肉毒素只有 2 种：一是美国进口的保妥适 BOTOX，由美国健康医疗公司艾尔建(Allergan)公司生产，一是国产兰州衡力肉毒素，于 1993 年获得国家卫生部新药证书，2012 年 CFDA 批准衡力用于改善成人中重度眉间纹的 暂时性治疗。衡力肉毒素的生产、流通成本较低，且没有关税，售价在 2000 元左右，保 妥适肉毒素价格约是衡力的 2-3 倍。

　　医美产品终端销售以进口品牌为主，整形医生的技术也是影响医美效果的重要因素，国产 品牌在口碑和功效上和进口品牌或有差距，但高性价比也使国产品牌占据了一定份额。随 着国产厂商逐步加强品牌塑造和终端推广，未来有望进一步抢占市场份额。

　　本文节选：天风证券的调研报告

　　来源：医美现象