近期陆道培医疗集团完成5亿美元B轮融资。近年来，医疗服务类产业资本事件主要集中在中后期企业，如海吉亚医、宏力医疗登陆香港股市，去年锦欣生殖登陆港股，今年三博脑科完成8亿元B轮融资、美中宜和收购宝岛妇产科医院、新风天域收购和睦家等，大型连锁医疗机构收到资本追捧。这些机构通常经过数十年沉淀积累，才初具规模，成为受到投资者青睐的投资标的。

　　总结这些企业，发现他们都有一个规律，基本具备头部、大型、连锁化管理，这些稀缺属性。在这些企业的运作发展过程中，都没有离开资本的助力。但外来资本很少会在早期就介入，基本都在已经实现规模化经营的情况下，才开始助力。而在此之前，是创业团队十年磨一剑的艰辛。

　　医疗服务企业的资本路径包括可以在股票交易市场实现流通和并购重组两大方式。

　　二级市场流通：目前医疗服务上市企业集中在港股，少部分在内地和美国上市。常见的方式大约有以下几种：

　　IPO：IPO上市是主要模式，包括爱尔眼科（300015.SZ）、锦欣生殖（1951.HK）、海吉亚医疗(6078.HK)、宏力医疗(9906.HK)、华润医疗（1515.HK）、弘和仁爱医疗（3869.HK）、瑞慈医疗(1526.HK)、和美医疗(1509.HK)、康宁医院(2120.HK)、新世纪医疗(1518.HK)、康华医疗(3689.HK)。

　　其中香港是国内医疗服务企业实现上市的主要场所，拥有“头部”、“大型”、“稀缺性”这些标签，往往能够让医疗资产标的获得高估值溢价。对于国内A股而言，虽然A股市场给与的估值远高于港股市场，但由于民营医院存在财务、法务、医院性质等诸多合规性问题，难以满足上市条件。随着多层次资本市场建设加快推进，科创板推出、创业板注册制以及新三板精选层实施，国内上市渠道进一步丰富，民营医院集团经过多年的发展和规范准备，有望在这个方向实现突破。

　　借壳上市：指母公司通过把资产注入一家市值较低的已上市公司，得到该公司一定程度的控股权，利用其上市公司的地位，使母公司资产得以上市。

　　最经典案例便是美年大健康。由于没能如愿在主板上市，美年大健康选择了借壳之路。江苏三友于2015年3月25日晚公告，借助资产置换及发行股份收购资产美年大健康产业（集团）股份有限公司。收购公告显示，江苏三友拟以全部资产及负债（包括或有负债）与天亿投资等24家企业及俞熔、徐可、朱玉华等79名自然人持有的美年大健康100%股份中的等值部分进行置换。上述交易完成后，美年大健康实际控制人俞熔及其一致行动人将合计拥有上市公司已发行股份中的4.466亿股，持股比例46.77%，俞熔将成为上市公司新的实际控制人。另外，通策医疗（600763）也属于上述情况。只是国内A股的壳公司价格比较昂贵，除非具备雄厚财力和资本运作能力，才能实现借壳上市。

　　上市公司收购：有些已上市公司通过收购医疗服务机构，也可以实现上市目标。

　　2018年5月10日，光正集团(002524.SZ)发布重大资产重组进展公告。公司董事会审议通过购买上海新视界眼科医院投资有限公司51%股权及相关资产购买方案。2016年~2017年，新视界眼科营业收入分别为7.86亿元和8.49亿元，其中医疗收入占营业收入的比例分别为96.51%和96.45%。

　　SPAC：(Special Purpose Acquisition Company特殊目的上市公司)，是借壳上市创新融资方式，买壳上市不同的是，SPAC自己造壳，即首先在美国设立一个特殊目的公司，这个公司只有现金，没有实业和资产，这家公司将投资并购欲上市的目标企业。目标公司将通过和已经上市SPAC并购迅速实现上市融资的目的。

　　2018年6月28日，新风天域（NFC.N）在纽交所实现上市，上市前已募资2.5亿美元。新风天域由梁锦松、吴启楠发起的SPAC公司。2019年7月30日，复星医药发布资产出售公告：旗下100%持股的复星实业，将与原和睦家的其他几名股东，联合向新风天域（NYSE:NFC）出售其所持有的全部和睦家股权。交易完成后，NFC将实质性100%持股和睦家。

　　并购重组

　　并购重组是医疗服务投资市场中最主要的退出方式。2013-2019年，我国医疗健康服务市场并购投资总额累计超过了1,900亿元。据《2019年中国医院并购报告》显示，当年完成医院并购项目32个，涉及标的医院113家，累计并购交易金额217.8亿元。只是目前受到整体经济下行的因素，医院并购项目近年减少，投资方对标的要求也更挑剔，估值水平与前几年相比较低。

　　并购重组以单体医院居多，其中包括国企改制的医院，也有民营医院。如果并购方具有较强运营能力，更倾向低价收购医院壳资产自我经营，如果并购方看重战略合作，业务协同，会对医院本身的经营业绩较为看重，估值也会相对略高。

　　结语：

　　善于运营还是王道，切忌盲目投资

　　目前医森资本后台遇到的有融资需求的单体医疗机构，90%的原因是因为医院新扩建，超出预算太多需要融资。而这一类项目融资，往往是最困难的。原因在于新建成未运营的医院，估值基本按照投入金额计算，价格高，收购后还需要配备运营团队，风险大且有较高的不确定性，所以并不被投资机构青睐。

　　但是从医院经营者的角度来看，或许经过数年的运营，老院区面积太小已经饱和，必须扩大经营面积才能满足需求。但是建立新医院从立项到开始经营，至少需要3-5年时间，从开始经营到盈亏平衡，少则两三年，多则五六年。如果医院所有人不具备雄厚资金，则会在数年内一直承担着较高的资金压力。

　　所以最优方案并不是急着扩充新建，而是想办法进一步提高现有医院的经营效率，提高医院门诊量，开设特色科室，提高医疗质量，强化品牌。如果有业务扩张的需要，收购、托管比新建的效率更高。只有扎扎实实做好运营，才是最根本的立足之道，也是未来可以成为头部企业的必备条件。

　　来源： 医森资本夜谈