长期以来，民营眼科医疗的主要营收构成以白内障和屈光手术为主，这两者相加的占比一直在50%以上。但自从医保开启支付制度改革以来，以医保为主的白内障业务开始受到明显的压力，营收和利润出现双降，眼科医疗机构普遍降低了白内障营收占比，转而持续扩大屈光业务和发展门诊视光业务。这带来了几点变化：营收增速放缓、利润率出现普遍上升、竞争差异缩小和门诊手术比持续下降。

　　首先，民营眼科医疗的营收增速出现了明显放缓，这一趋势不仅是疫情的影响，也是受到经济周期的影响。事实上，自从2019年，各家公司的营收增速就出现了明显放缓。这与之前2016年开始的大增长形成了明显的反差。这里有两个原因，一个是资本市场火热推动了并购，这拉高了营收，另一个是新开店的速度加快，虽然单店收入不高，但布点增多有助于营收增长。但随着经济下行，并购和新开都出现了放缓，完全依靠内生增长毕竟不可能有那么高增长。

　　具体到公司层面来看，爱尔的营收增速顶峰是2016年，达到49.08%的增长，2019年已经下降到34.73%，即使2021年在2020年的增速下滑的有利情况下，也只增长了25.92%。普瑞2021年反弹比较明显，增速达到25.55%，而2019年则已经下降到17.42%。何氏下降更为明显，2021年只有14.79%的增速，远低于2019年的21.48%。华厦在2018年达到33.77%的增速后一路下滑，2020年的增速只有1.64%，虽然华厦在2021年的增速重回20%以上，达到21.64%，但整体增速还是低于爱尔和普瑞，这与其高度依赖手术收入相关。

　　图表42：主要眼科医院营收同比增速

图片数据来源：上市公司财报，Latitude Health分析

　　其次，眼科市场的重点集中在屈光和视光之后，医疗机构的毛利率和净利率普遍得到了明显提升。虽然白内障业务的利润率出现明显下降，但视光业务的利润率比屈光还要高，这带动了整体的利润率上升。从几家主要上市的眼科公司来看，近年来的毛利率都呈现了上升的趋势。爱尔的毛利率从2017年的46%上升到2020年的51%，而在同期，普瑞的毛利率从40.18%上升到43.28%，何氏眼科从40.39%上升到43.43%，华厦也从42.01%上升到45.56%，这与其进一步调低依赖白内障业务密切相关。但华厦的白内障业务仍占到其收入的近25%以上，而其他各家都下降到20%以下了。

　　各家公司毛利率的差距并不大，都在40-50%之间波动，而净利率的差异较大，各家公司的差距在2-10个百分点。其中普瑞和华厦的增长较快，这可能与其希望上市而尽快推高净利率有关。如果从爱尔和何氏这类比较成熟的公司来看，净利率的增长并不快。不过，爱尔始终能保持较高的净利率，这与其成熟的营销体系和规模扩张之后对成本的有效控制有关。

　　再次，竞争差异缩小。在眼科医疗领域，白内障和综合眼科服务是最需要技术的领域，也是能体现差异化的主要业务。但这些业务主要依赖医保支付，随着医保控费能力的强化，各家公司在治疗业务的占比都不同程度的出现了下降，而屈光和视光等对技术的要求偏低，这导致各家采用更多消费医疗的模式来获客，从而加大了市场竞争。当然，拥有更高技术水平的公司仍然在市场上占据明显优势，但受到医保控费的影响，其利润受冲击明显，整体市场品牌信赖度又不能和优质公立医院抗衡，在整体竞争中的作用日渐弱化。

　　随着竞争差异的缩小，各家公司的营收增长更加依赖营销端，这在未来将推高营销费用，蚕食净利。当然，现在采用体检的模式来拓展客户是相对性价比最高的模式，但随着竞争的激烈和监管的强化，体检的营销模式存在一定的不确定性，一旦这种模式的成本大幅抬升或受到监管影响，眼科的利润会受到明显的影响。

　　最后，由于大力发展视光业务和降低白内障手术占比，眼科公司的门诊量扩容较快，而手术量的增速明显放缓，这导致门诊手术比出现明显的下降，从2017年到2021年，爱尔的门诊手术比从10%下降到8%，普瑞从11.58%下降到9.39%。何氏从2017年的5.64%下降到2020年的4.30%，华厦在同期则逆势从16.2%上升到17.35%，这与华厦的白内障手术量占比没有出现大幅下降是紧密相关的。

　　由于门诊的客单价要远低于住院，必须大力提高规模才能弥补因手术量增速下降带来的整体增速不出现明显下降，这是门诊手术量占比下降的主要原因。而无论是门诊还是手术，单个获客成本都是固定的，如果大力发展门诊，但向手术的转化率持续降低，势必会对营销成本产生压力，这也是类似华厦这类医院不愿意快速大幅降低白内障手术占比的主要原因。当然，从数据来看，随着整体规模的上升，营销费用占总收入的比例出现了一定的下降，这说明当前的营销费用仍能采取较为经济的手段，从而保证了营销成本的控制。但如果从长期来看，营销费用占比上升是必然的，对眼科市场带来整体的压力。

　　由于眼科市场已经日益向消费医疗偏斜，这一趋势的优势是可以减少支付方的影响，提高自身的可扩展性，但劣势是其扩张与经济周期息息相关，传统的医疗抗周期性减弱。如果结合上述分析可以得出，眼科市场在区域市场的规模而非技术将成为核心竞争力。但随着屈光和视光成为主要的竞争业务和用户市场教育的完成，规模的改变将不再像原先那样牢不可破。由于总人口的减少和民营医疗机构的品牌忠诚度并不如公立那样持久，在多家机构竞争激励的地区如华中和华南将出现争抢客户的现象，这将在中长期对各家公司都产生明显的压力。

　　来源：村夫日记LatitudeHealth